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“医疗新基建”大风口,医疗器械板块随风起舞!维力医疗抢涨半年,是真有业绩,还是资金炒作?

国产替代才是研究维力医疗的核心逻辑。而医疗新基建的政策风口,其实是在强化这个逻辑。

国家卫健委近日发布通知,准备使用财政贴息贷款去更新改造医疗设备。

简单讲就是:政府现在鼓励医院去找银行借钱,用来购买新的医疗设备。

这个利好政策显然针对的是医疗器械,医疗器械将迎来一波采购高峰期。预期现在是有了,就看合同订单(业绩)能不能真得兑现到上市公司身上。

本文的主角是维力医疗(603309.SH),也是一家医疗器械企业。随着医疗板块整体的走强,维力医疗最近的股价表现也好于大盘。

值得注意的是,维力医疗的股价实际上早在今年4月份就持续攀升,涨了有小半年了。其表现不仅比大盘好,也明显比医疗板块和医疗器械板块要好。

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那么,维力医疗这家公司的基本面或者业务有什么特别之处吗?

下面风云君就聊一聊这家公司。

复盘医疗板块的“内忧”与外患

最近股市有一个板块走得比较坚挺,那就是医疗。

比如医疗ETF最近就涨得不错。

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大医疗行业细分之下,主要包括医药和医疗器械板块。而最近无论是医疗器械还是医药板块,走势相对大盘而言都比较强势,成交量也明显放大。

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众所周知,过去一段时间医疗板块的大部分公司跌幅都比较大,整个板块的行情比较低迷。之前的利空因素有很多,有的是和基本面没有多大联系,比如估值较高、市场情绪等等,有的则与基本面关系较为密切。

风云君这里只谈与公司基本面关系较为密切的利空因素,这些因素大致可以分为“内忧”和外患。

“内忧”方面,最典型的就是集采;

外患方面,正如美国对中国实施半导体出口管制一样,在生物科技领域,美国同样也可能实施制裁。

今年9月美国政府就公布了一项行政命令,启动推进国家生物技术(Biotechnology)和生物制造(Biomanufacturing)倡议,并宣布利用超过20亿美元的资金推进该行政命令。

再往前的今年2月,美国商务部工业与安全局(BIS)发布了更新的“未经核实名单”。药明生物旗下上海和无锡的两家实体在列。当日,药明生物一度超跌30%,药明康德直接跌停。

尽管10月份,无锡的那个实体又被美国移出了“未经核实清单”,但还是对整个医疗板块造成了不小的震动。

现在复盘这些内忧外患可以发现,不同类型的医疗公司,所面临的主要风险其实是不一样的。

政府集采的目的之一,是引导企业把业务重点从低端仿制药、低端医疗设备转向高附加值、高技术门槛的创新药、创新型医疗器械。

创新药和创新型医疗器械公司显然不是集采的主要对象。不仅不是集采的主要对象,还是政府主要的扶持对象。这些科研创新型公司才是一个国家医疗实力、生物科技实力的综合体现。

所以,创新药和创新型医疗器械公司面临的主要问题不是内忧,不是集采,而是外患,是与美国的技术竞争乃至产业竞争。

所以,在分析这类公司的时候,重点要关注的是研发、专利、商业化、产能、技术路线、美国贸易政策等等。

对那些市场已经相当成熟的仿制药企业,和非创新型医疗器械企业,才需要重点考虑集采的问题。

那么,近期医疗板块为什么会出现集体上涨呢?

风云君提供两个分析逻辑以供参考:

第一,医疗板块早前的跌幅已经非常大,市场可能已消化了一些利空因素。再加上一部分集采项目的降价幅度并没有预期得那么大,空头力量随之出现衰竭。

第二,最近市场关注度较高的“医疗新基建”。

维力医疗的主业是做医用导管。

医用导管这种产品在临床上的应用范围比较广,公司做的医用导管主要可以分为四大领域:麻醉、导尿、泌尿外科以及护理。

以2021年为例,麻醉类、导尿类医用导管收入分别为3.49和2.9亿元,两者合计占营业收入的比例达到57%,泌尿外科和护理类医用导管收入分别1.7和1.34亿元,两者合计的收入占比为27%。四大领域的医用导管收入贡献了公司9成以上的收入。

(来源:维力医疗2021年年报)

麻醉、导尿业务长期作为公司最主要两大业务板块,因此这里只讲麻醉类和导尿类。

麻醉类的医用导管一般是与麻醉呼吸机一起配套使用,吸入全麻手术经常会用到。气管插管、支气管插管等都属于麻醉类的医用导管。如下图所示。

(来源:维力医疗2021年年报)

导尿类的医用导管,顾名思义就是用来对病人进行尿液引流的。按照材质划分,有硅胶导尿管、BIP导尿管、乳胶导尿管等等。

(来源:维力医疗2021年年报)

从产品结构可知,医用导管这种产品的技术含量是比较低的。

风云君还发现,维力医疗在专利数据的披露上存在对不上的情况。

公司2021年年报里说的是有242项专利,其中发明专利有10项。2022年半年报里说有248项专利,发明专利有21项。

(来源:维力医疗2022年半年报)

可是2022年上半年,公司共申请发明专利1项,共获得发明专利授权1项。既然2021年有10项发明专利,加上今年上半年获得的1项,那发明专利应该有11项,而不是21项。

数据怎么差这么多?公司到底有多少发明专利呢?

即便就以21项发明专利作为参考,考虑到维力医疗早在2004年就成立了,公司干了快20年也才只有21项发明专利。

今年上半年公司推出了5个新产品,而让公司引以为豪的是一个叫BIP导尿管的产品。公司还特别强调,这个BIP导尿管是国内唯一获得三类医疗器械注册证的抗菌导尿管。

结果一看,该BIP导尿管是由瑞典的百克得公司(Bactiguard AB)研发和生产的,维力医疗只是获得了BIP导尿管在中国境内的独家代理销售权。公司的角色只是中间销售商而已。

(来源:维力医疗2022年半年报)

以上两个例子就足以说明公司的技术实力是很一般的。

另外,根据Market Research Future预测,全球医用导管市场在2017-2022年间的增速仅6.14%。国内市场也不是很高,预计只有12.56%。说明不管是海外市场,还是国内市场,医用导管行业都是一个比较成熟的行业。

(来源:维力医疗2022年半年报)

总体看,这是一个成熟的市场,成熟的行业。绝大部分医用导管都不算创新类医疗器械,行业格局基本稳定。好一点的、高端的医用导管都是国外大品牌在做,比如Covidien、Teleflex等,国产医用导管主要集中在中低端市场。

根据之前的复盘,维力医疗目前面临的问题显然不是美国的技术制裁(就公司现有的技术水平,美国估计也看不上,犯不着制裁),而是国内的集采。

事实也是如此。

2021年,公司的一些产品比如导尿管、气管插管等,已经在江苏、河南、山东等多个地方参加集采。

(来源:维力医疗2021年年报)

通过以上分析可知, 国产替代才是研究维力医疗的核心逻辑,而医疗新基建的政策风口,其实是在强化这个逻辑。

政府鼓励医院去更新自己的设备,在这个过程中,完全有可能倾向于购买国产品牌。理由很简单,之前购买医疗设备的时候,国产品牌不行,只能买国外的。但是现在不一样了,国产品牌的性能跟上来了,价格还便宜。所以,为什么不买国产的呢?

实际上公司的战略重点在近几年已经转向了国内市场。原因是公司的海外销售多采用OEM/ODM方式,毛利率较低,而国内销售均为自主品牌,具备更高的毛利率水平。

公司境内收入占比从2018年的41%提升至2021年的54%。要知道2012年的时候,境外收入是境内收入的2倍以上,10年过去了,境内收入已经反超境外收入。

(来源:维力医疗年报)

需要指出的是,创新类医疗器械不存在国产替代的问题。

因为创新类医疗器械面临的情况是,全球市场都没有或者只有少量成熟的商业化产品。不管是中国厂商,还是国外厂商,大家都是在同一起跑线上,在同一个高水准上进行竞争,大家面对的也是同一片蓝海市场。这是创新类医疗器械的显著特点。

而在成熟的医疗器械领域,国产品牌要做的是产品升级,然后去抢夺国外高端品牌的市场份额。

所以,两者的研究逻辑是不一样的。

另外,即使美国实施技术制裁,更大的可能性是针对高精尖技术的前沿产品,而不是商业化程度很高,技术较为成熟的产品。像美国的半导体出口管制,采取的基本思路就是如此,瞄准的是先进制程,成熟制程其实并不怎么管。

对个别企业来说,美国的技术管制始终是一个较大的外患。但对维力医疗来说,这个外患显然不是主要风险。

口罩业务,终归是昙花一现的一次性业务

在财务方面,公司这几年的业绩增长其实并不怎么样,表现很一般。

营业收入同比增速从2019年的33%下滑至2020年14%,2021年营业收入甚至出现了小幅的下滑。

利润增长也不行,2019年净利润同比增长了121%,到了2020年增速直接降到30%以下。2021年的净利润更是较2020年大跌了三分之一,利润规模比2019年的水平还要低。

(来源:Choice数据、市值风云整理)

随着公司规模越做越大,业绩增速下降是可以理解的,也符合一般经济规律。但是2021年公司业绩不仅没有增长,反而出现大幅下滑,就比较奇怪了。难道是集采的缘故?

就现有的财务数据,很难看出是集采项目所致, 最有可能的原因是口罩业务。

2021年口罩业务仅为1381万元,同比大跌91%,几乎快跌没了。口罩业务的毛利率也从2020年的47%暴跌至2021年的10%。

毛利率都只有10%了,那净利率就更低了,风云君甚至怀疑口罩业务在2021年已经是一个亏损的业务了。

(来源:维力医疗2021年年报)

为什么口罩业务急剧萎缩?

2020年疫情刚爆发,口罩一时供不应求,价格暴涨。在供需极度不平衡的极端情况下,口罩甚至一度变成暴利生意。这个时候,维力医疗积极响应政府号召,新增口罩产品,扩大产能,最后还赚了不少钱,公司2020年的口罩业务收入达到1.47亿元。

不过随着越来越多的厂商生产口罩,供需关系开始从一个极端走向另一个极端。以前是需求远远大于供给,现在是供给远远大于需求,口罩价格开始急跌。

那些盲目扩大产能的厂商,手里肯定有一堆积压的口罩。这个时候就不是能不能赚钱的问题了,而是你卖得越多,可能亏得也越多的问题。以前你赚得盆满钵满,现在供需发生逆转,你就得亏钱了。维力医疗的口罩业务差不多就类似这种情况。

2018-2020年,净利率和ROE都在持续提升,但是到了2021年两者均出现下滑。2021年的净利率和ROE,甚至还不如2019年的水平,主要还是受到了口罩业务的拖累。

(来源:Choice数据)

接下来是2022年的情况,也是当前投资者最为关心的阶段。

2022年前三季度的营业收入和净利润分别为10.04和1.26亿元,分别同比增长31%和65%。今年前三个季度的利润已经超过2021年全年的利润,也超过2019年的利润水平。利润复苏情况确实较好。

(来源:维力医疗2022年三季度报)

2022年前三季度的净利率达到14.6%,不仅高于2021年的净利率,也高于2020年的净利率。盈利能力的恢复情况也比较明显。

(来源:Choice数据)

对维力医疗而言,口罩业务终归是暂时的一次性业务。

随着口罩业务的出清,公司业务将逐渐回归到正常的轨道,核心研究逻辑也将回归到风云君所说的国产替代。当然,现在还要再加上医疗新基建这个政策风口。

未来就看公司业绩能不能兑现这个预期了。

维力医疗的这个案例,或许可以为投资者提供一个思路:寻找成熟行业,成熟领域且具备技术升级和国产替代逻辑的公司。同时,行业的技术门槛虽然存在,但并不高,在一段时间内不足以引起美国(或者其他国家)的技术制裁。

符合这些条件的公司,更容易实现技术升级,业绩兑现的确定性也更大。

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